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2007年6月29日 (金)

ブルドック東京地裁決定

スチール vs ブルドックの東京地裁決定がありました。

前回、乱用的買収者概念の要否(http://kaishahou.cocolog-nifty.com/blog/2007/06/post_22e4.html)の記事の中でも、大変興味深いという話をしましたが、決定の内容を見ると、今後の買収防衛策の議論に欠かすことができない「素晴らしい決定」が出たと思います。

 何が素晴らしいかというと、法律論を玉虫色にして事実認定や保全の必要性等で誤魔化すようなことをせず、正面からしっかりとした法律論を展開している点です。

 その法律論の中身については、今後賛否両論が出るとは思いますし、誰が何をいうか、なんとなく予想もつきますが、新株予約権無償割当て型買収防衛策という新しい分野の問題について、裁判所が、今回の決定のように様々な論点について丁寧に解釈を示してくれると、議論が深まり、実務にも大変有益です。

 裁判所が、新しい分野で法律解釈を示すことは、端から見るほど簡単なことではないと分かっているだけに、まずその点において、今回の決定を下した裁判官三名に心から敬意を表します。

  次に、決定の内容について、私なりの解説を加えたいと思います。
 決定が出た日に書いているような解説なので短慮の部分が多いと思いますが、書くことによって自分なりに整理したいこともあるので、思い切って書かせていただきます。

 今回の決定は一言で言えば
 権限分配論を前提とするこれまでの裁判例を踏まえ、かつ、取締役会や総会の普通決議で買収防衛策を導入した会社に、なるべく影響を及ぼさないような注意深い表現をとりながら、株主総会決定型の防衛策の適法性の指針を示したバランスの取れた決定
だということができるでしょう。

以下、論点ごとに見てみます。

1 新株予約権の無償割当てについても、それが株主の地位に実質的変動を及ぼす場合には、247条類推適用が認められる。
 【解説】
 「株主の地位に実質的変動を及ぼす」という要件を前提に、新株予約権無償割当てに247条類推適用を認めることを正面から示した初めての裁判例だと思います。
 千問の道標にも書きましたが、私もこの見解に賛成です。

2 新株予約権無償割当てが、株主平等の原則に違反するか
(1)新株予約権の差別的行使条件・取得条項は、第三者割当ての場合には直ちに株主平等原則に違反するということはできないが、無償割当ての場合には、株主平等の原則の趣旨が及ぶ。
 【解説】
 従来、新株予約権の差別的行使条件等は株主平等の原則に反しないということは言われていましたが、「新株予約権の無償割当ての場合には、株主平等の原則の趣旨が及ぶ」ということを明確に言ったのは、この裁判例が初めてだと思います。
 新株予約権の無償割当てが、株主の保有株式数に応じて行われるものであり、新株予約権の内容によって、取り扱いの不平等が生ずることを考えれば、株主平等の原則の「趣旨」が及ぶことは当然であると思います。

(2) 株主平等の原則には、例外的な取り扱いを認められており、差別的な行使条件・条件であっても、その例外に該当し許容される場合がある
 差別的行使条件・取得条項のために特定の株主が持株比率の低下という不利益を受けるとしても、『少なくとも』
 ①株主総会の特別決議に基づき当該新株予約権無償割当てが行われた場合であって、
 ②当該株主の有する株式の数に応じて適正な対価が交付され、株主としての経済的利益が平等に確保されているとき
には、当該新株予約権無償割当ては、株主平等原則や会社法278条2項の規定に違反するものではない
(理由)
①会社法では、持株比率の維持の利益は、株式の経済的価値の平等より劣後すること
②会社法では、現金合併等により、経済的利益が確保される限り、株主総会の特別決議によって、少数株主の地位を強制的に失わせることを許容していること
③会社法は、譲渡制限株式の買取りや特定の株主からの自己株式取得等、支配株主等一部の株主のみが利益を受けるおそれがあり、株主平等の原則の上から株主の利害に関わる事項も株主総会の特別決議の下に許容していること
【解説】
  「特別決議+適正対価」なら、株主平等の原則の例外として、許容されるということを示した初めての判断です。
 「少なくとも」というところがミソで、「特別決議じゃなかったらどうか」「適正対価じゃなかったらどうか」という議論を留保しつつ、少なくとも本件は、株主平等の原則に違反しないと言っているのだと思います。
 理由部分については、前回の記事や大杉先生と議論になった防衛策と総会決議(http://kaishahou.cocolog-nifty.com/blog/2007/05/post_31d8.html)を参考にしてください。
 私も、「少なくとも」、今回の結論と理由には賛成です。

 留保部分をどう考えるかは、今後、防衛策を導入した会社が検討すべきポイントです。
 発動条件を軽くして、今回の決定よりも発動のバーを下げてくる会社が出てくれば、その度に裁判となり、どこかの会社が、バーを下げすぎて裁判でコケる(差し止められる)
ということになれば、そこで、発動のための最低限の要件がはっきりします。
 このような防衛策のリンボーダンスが始まるのか、それとも、今回の決定(抗告審で維持されることが前提ですが)に沿って、かなり厳格な要件のもと発動して適法性を確保する傾向が強まるのか、注目です。

3 新株予約権無償割当てが著しく不公正な方法により行われる場合に該当するか
(1)取締役会が、現経営陣の経営支配権を維持・確保することを主要な目的として、新株予約権の発行をした場合には、原則として不公正な発行として差止請求が認められるが、敵対的買収者による経営支配権の取得が会社に回復し難い損害をもたらす事情を会社が主張、疎明した場合には、例外的に、手段の相当性が認められる限り、株主構成を変更すること自体を主要な目的とする新株予約権であっても差し止められない。

【解説】
 この部分は、ライブドアvsニッポン放送事件の決定等を踏まえたものです。
 「会社が主張、疎明」「手段の相当性が認められる限り」というあたりが、会社としては悩ましいのですが、妥当な解釈だと思います。

(2)本件新株予約権無償割当ての実施は、株主総会の権限に基づきされているから、(1)の法理は、本件について妥当しない。
【解説】
 本決定の中でも、非常に重要な部分だと思います。
 以前の記事で述べたとおり、(1)の法理は、権限分配論をベースにしたもので、取締役会決議による発動の場合にしか適用されないというのは、まさにそのとおりだと思います。
 前回の記事で「乱用的買収者じゃないかぎり、総会の特別決議でも持株比率を下げることができないというルールは、会社法にはないのではないか」と述べたのも、この決定と同趣旨です。

 なお、私がこの部分について、実質的スクイーズアウトが可能となった点を正当化理由としてあげたところ、いとう Diary(http://blog.livedoor.jp/assam_uva/archives/50856641.html)で「
特に全部取得条項付種類株式を使えばスクイーズアウトをすることができるということを錦の御旗に掲げる理屈に問題があるということは、たとえば昨年の私法学会の報告で藤田先生が指摘されていたところだ(藤田友敬「組織再編」商事法務1775号55頁、56-58頁)。」
とのご批判をいただきました。

 ただ、前回の記事や大杉先生との議論を見ていただければわかるとおり、私も、

「なんでもできるわけではなく、不公正発行又は不公正決議になる場合がある」ことは前提としております。
 私が主張しているのは、

株主総会決議で発動する場合に「乱用的買収者しか駄目」というのでは狭すぎる

という点ですので、その点をご理解いただければ幸いです。

 話を本決定に戻しますと、この(1)から(3)までの部分については、

取締役会の決議のみで買収防衛策を導入し、取締役会の決議のみで発動しようと計画している会社

については、ちょっとショックかもしれません。そういう会社は、防衛策の再チェックが必要不可欠です。

(4)誰を経営者として、どのような事業構成の方針で会社を経営させるかは、株主総会における資本多数決によって決すべき事柄であるから、定款に定められた株主総会の権限行使として特別決議に基づき実施された本件新株予約権無償割当てについて、その目的が経営支配権の取得を防止することにあることをもって、直ちに株主総会がその権限を濫用したということはできない。
【解説】
 結論は妥当だと思いますが、株主総会の普通決議で防衛策を発動しようと考えている会社にとっては、なかなか悩ましい部分です。
 株主平等の原則のところでは入っていた「少なくとも」という文言がここには無い、と言う細かいことはともかく
 「資本多数決によって決すべき事柄であるから」=「定款に定められた株主総会の権限行使として特別決議に基づき実施」
なのか、
 「資本多数決によって決すべき事柄であるから」⊇「定款に定められた株主総会の権限行使として特別決議に基づき実施」
なのか、気になります。

(5)株主総会としては、買収者による経営支配権の取得が企業価値を損なうおそれがあると判断する場合には、株主全体の利益保護の観点から相当な対抗手段を採ることが許容され、その対抗手段の必要性の判断については、原則として、株主総会に委ねられるべきであり、当該株主総会の判断が明らかに合理性を欠く場合に限って、対抗手段の必要性が否定される。
【解説】
 大変、興味深い部分です。
 以前から、買収により「企業価値を損なうおそれがあるのかどうか」(=対抗手段の必要性があるかどうか)を裁判所が判断するのは、保全手続では難しいという指摘がされていました。
 本決定では、対抗手段の必要性については、株主総会の判断を尊重することを原則としつつ(=適法)、その判断が明らかに合理性を欠く場合に限って、必要性が否定される(=違法)というルールでバランスを採っています。
 結論は、非常に良い線だと思いますが、この規範を、理論的にどう位置づけるかは、少し考えたいところです。
 なお、ここで裁判所は、「特定の買収者による経営支配権の取得を妨げるという目的に必要な範囲を超えて、当該買収者又はその他の株主の利益を損なうことは許されない。」とも判示しており、これが、株主総会の決議をもってしても、経済的打撃を与える防衛策を許さない趣旨かどうかは、今後の議論を呼びそうですが、その基準としては、次の(8)で示されています。

(8)対抗手段の相当性については、株主総会が当該対抗手段を採るに至った経営、当該対抗手段が既存株主に与える不利益の有無及び程度、当該対抗手段が当該買収に及ぼす阻害効果等を総合的に考慮して判断すべきである。
【解説】
 株主総会の決議によっても許されない防衛策を判断するための基準を示したものです。
 おおむね、私が、以前、http://kaishahou.cocolog-nifty.com/blog/2007/05/post_38aa.htmlでイメージしていたものに近いので、親近感があります。
 この表現は、今後論文を書くときには、定番になりそうな予感がします。

 以上、スチールvsブルドックの東京地裁決定をざっと眺めて、事実認定にかかわらない法律論の部分を抜き書きして、解説してみました。
 個人的には、自分の考えていた線とほぼ同じなので、この決定が高裁でどうなるか、一層、興味が沸いてきました。

 なお、決定の内容は、適当に要約しながら、書いたので、不正確な部分があるかもしれません。
 また、解説も、流し読みして脊髄反射的に書いたものですので、あとで「おい、違うぞ」と怒られるかもしれませんが、速報版ということでご容赦ください。

 最後に、全然関係ありませんが、日経ビジネスオンラインで
 脱時空勉強術 第4回 効率的勉強のための情報3分法
http://business.nikkeibp.co.jp/article/skillup/20070622/128159/
がアップされたので、勉強法に興味があるかたはできれば、こちらも覗いてみてください。

東京地裁の決定がinterestingすぎて、すっかり時間をつかってしまったので、本日は、入門編・質問コーナーはお休みさせていただきます。

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コメント

本決定は、株主平等原則の違反について判断をしていますが、そもそも、新株予約権無償割当ての場合に株主平等原則の問題になりうるのですか。新株予約権者は株主でないと思われるのですが。
ご教授お願いします。

投稿: あいう~ | 2007年6月29日 (金) 23時22分

いつも拝読させていただいております。
基本的な質問で申し訳ないのですが、よろしくお願いします。
当社は来月子会社との合併を予定しております。
当初、株主とも事前協議がすすめられ、ご了承も得られていたのですが
ここにきて、株主の一人から株式買取請求権を行使する旨の通知がありました。
当初から予定していなかった事態なので、対処法がわかりません。
買取価格の調整は済みそうなのですが、この場合、合併に際し交付する株式の数などが変更するため別途合併契約の変更契約をする必要があるのでしょうか。また登記手続きにおいては、どのような書類が追加的に必要となるのでしょうか。
恐れ入りますが、ご指導をお願いいたします。

投稿: Y | 2007年6月29日 (金) 23時36分

実もふたもないことを言うようですが、ブルドックの防衛策って、なにか効果があるのでしょうか?買収者が経済的損害を受けないのであれば、何度でもTOBをしかけることが可能ですので、理論的には抑止力にならない気がするのですが。

投稿: paripasu | 2007年6月30日 (土) 04時42分

たびたびすみません。新株予約権無償割当ての場合には、株主平等の原則の趣旨が及ぶとされているのですね。気づきませんでした。前の質問を撤回します。改めて質問なのですが、株主平等の原則の趣旨が及ぶとは109条を類推するということですか。この場合の「法令違反」(247条1号)の「法令」が何をいうのか気になりましたので。

投稿: あいう~ | 2007年6月30日 (土) 11時55分

こんにちは!
初めて質問させていただきます!
条文について分からないことがあるので、教えてください、よろしくお願いします。

権利株の譲渡の効力を定めた条文についてです。会社法は50条2項で発起設立の場合、63条2項で募集設立の場合を規定していると僕は理解しているのですが、では、35条は何を規定した何のための条文なのでしょうか。
文言を読んでも、50条や63条との違いがよく分かりません。教えてください。

投稿: T-rod | 2007年6月30日 (土) 16時27分

論文試験前の旧司法試験受験生です。取締役が利益相反取引をした場合の損害賠償責任について、423条3項の任務懈怠推定条項の該当規定に関し次の理解でよろしいでしょうか。ご教示いただければ幸いです。
事例①直接取引
株式会社A(取締役設置会社)の取締役X1はA社と取引した。その際、A社代表取締役Y1がA社を代表した。この取引は事前に取締役会の承認を受け、取締役Z1が決議に賛成した。その後A社に損害が発生した。
事例②直接取引
株式会社Aの取締役X2は、自己が過半数の株式を有し代表取締役を務めるB社を代表して、A社と取引した。その際、A社代表取締役Y2がA社を代表した。この取引は事前に取締役会の承認を受け、Z2が決議に賛成した。その後、A社に損害が発生した。
事例③間接取引
株式会社Aの代表取締役Y3は、A社を代表し、A社取締役X3の金融機関Cに対する個人債務を保証した。この取引は事前に取締役会の承認を受け、Z3が決議に賛成した。その後、Cによる請求により、A社がこの債務を支払った。

以上の事例で、①のX1Y1Z1②X2Y2Z2③X3Y3Z3の任務懈怠推定の規定文言について、

423条3項1号「356条1項の取締役」に該当するのが、①のX1、②のX2、③のX3。
同項2号「取引することを決定した取締役」に該当するのが、①のY1、②のY2、③のY3。
同項3号「取締役会の承認の決議に賛成した取締役」に該当するのが、①のZ1、②のZ2、③のZ3。
でよろしいでしょうか。あたりまえだと一喝されそうですが、よろしくご教示ください。

投稿: condimi | 2007年6月30日 (土) 19時14分

株式会社の設立で、株式会社が発起人となる場合、発起人となる株式会社の事業目的の少なくとも一部と、設立される株式会社の事業目的とが一致する必要がありますか。

投稿: T.T | 2007年7月 5日 (木) 18時07分

葉玉先生

先日はご回答頂きありがとうございました。
しかし、その後皆で議論しても今ひとつ分からない点があります。

「株主総会における、会社側提案を前提としつつ剰余金の配当の積上げを提案する場合とはいかなる場合でしょうか。」という質問に対して、
葉玉先生は「ご質問は、取締役会限りで配当決定ができる会社で、取締役会決議で配当をした後に、株主総会で株主提案の配当が可能であるのと同じように、定時株主総会の中で、役員提案を可決した後に、上乗せして株主提案を可決することができるということです。」とお答えくださいました。

確かに、取締役会の配当決議後の、株主総会における株主提案配当は、配当の積み上げであると思います。

そして、定時株主総会の中で、役員提案を可決した後に、上乗せして株主提案を可決するとは、例えば、「1株あたり10円配当」という会社提案を可決したのちに、「別途2円の配当」という株主提案をするということでしょうか?
しかし、会社提案の後に、「いや、1株あたり12円だ」という修正動議をした場合は、二者択一的な対抗関係に立つことになりますよね?

つまり、株主の提案の仕方によって、「上乗せ」か「二者択一的か」か選択できることになるということでしょうか?

何度もの質問恐縮ですが、宜しくお願いいたします。

投稿: フジ | 2007年7月 6日 (金) 15時36分

先生のブログで知識を得たり、楽しませて戴いたりありがとうございます。
さて、株主総会の議案と会社法304条の関係についてご教示いただきたくお願い申しあげます。
議案:剰余金の処分の件
    ・・・なお、当期の期末配当は無配とさせていただきたく・・・・
    剰余金の処分に関する事項
     (要旨)
     別途積立金を繰越利益剰余金に00百円振り替える
この前提で、総会の当日に株主より、配当可能額が充分あるので、00円の配当を要求する旨の株主提案があった場合、
配当に関する議案は上程されていないが、議題が存在するので、適法な株主提案・実質的な修正動議として取り上げるべきでしょうか?
取上げて、原案先議のうえ、総会に出席した株主の賛成多数で原案可決。株主提案・動議の否決。は問題ないでしょうか?
さらに、議決権行使書による賛成を含めて賛成多数でも問題ないでしょうか?
また、そもそも修正の元になる配当に関する議案がないので、修正動議として取上げるべきではないのでしょうか?新たな議案の提案であり,修正動議ではないと解釈すべきでしょうか?
議決権行使書で総会に参加した株主に対しては、修正動議に賛成する機会を奪われ他として問題になるでしょうか?

以上、何卒ご教示賜りたくお願い申しあげます。

投稿: 吉村哲行 | 2008年6月20日 (金) 19時10分

はじめて質問させていただきます。
ニューヨーク州南部連邦地裁がザ・チルドレンズ・インベストメント・ファンド(TCI)のCSX株取得に関して証券法違反と判断したことについて2点質問させてください。

(1)エクイティデリバティブと日本の5%ルールについて
TCIが行っていたとされるエクイティデリバティブは日本でも利用できる金融スキームだと思うのですが、CSX株式が仮に日本国内に上場する企業のものであったとしたら、わが国でも大量保有報告(5%ルール)義務違反の対象になると考えられるのでしょうか?

(2)エクイティデリバティブと日本の買収防衛策について
多くの買収防衛策では、共同で買収を仕掛けようとする買収者の仲間内をひとつの網にかけるように設計されていると思いますが、TCIが利用していたようなエクイティデリバティブによって買収防衛策破りを行うような手口が日本でも行われる心配はないでしょうか?このような手口で投資銀行が保有する議決権までを操作してプロキシーファイトに臨むような行為についてもどうでしょうか?

投稿: 5%ルール | 2008年6月24日 (火) 10時12分

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